„Zaubertricks“ mit fundamentalen Daten

• Zum einen wird an der Börse „die Zukunft gehandelt“. So­lange in einem Papier Fantasie steckt, wird der Kurs steigen. Denn schließlich kaufen viele Anleger die Aktie mit der Überzeugung, auf einen zukunftsträchtigen Wert zu setzen. Werden dann jedoch die positiv ausgefallenen Zahlen veröffentlicht, sehen etliche Investoren das Ziel als erreicht an und verkaufen ihre Papiere. Gleichzeitig werden Skeptiker auf den Plan gerufen, die an einer Fortsetzung der günstigen Entwicklung zweifeln. Im Ergebnis kommt es zumindest temporär zu oftmals erheblichen Kursbelastungen.

• Zum anderen wird mit jeder Veröffentlichung die Bilanzierungsmethode auf den Prüfstand gestellt. Denn schließlich haben die Konzerne eine Vielzahl bilanztechnischer Möglichkeiten, sich ganz legal „reich“ oder auch „arm“ zu rechnen. Schon die geringsten Zweifel an der Seriosität und – vor allem – Kontinuität der Gewinnberechnungen können erhebliche Auswirkungen auf den Kurs haben

Gut beraten sind daher alle Ak­tienanleger, wenn sie sich nach Möglichkeit selbst ein Bild über die Unternehmen machen, deren Aktien sie besitzen oder kaufen wollen. Das Internet erleichtert dabei die Recherche: Mussten früher die gedruckten Geschäfts­berichte bestellt und mühsam ausgewertet werden, bekommt man heute auf Knopfdruck unterschiedliche Präsentationen.

„Fundgruben“ auf der Unternehmenshomepage sind dabei die Bereiche „Investor Relations“ und „Presse“: Hier werden nicht nur die kompletten Abschlüsse zum Download bereitgehalten, sondern auch mehr oder minder verständliche Kurzberichte und die sogenannten Adhoc-Meldungen, mit denen Unternehmen auf kursbeeinflussende Ereignisse hinweisen müssen.

Den entsprechenden Nutzwert ziehen erfahrene Aktienanleger allerdings nicht aus einer bzw. allein der neuesten Publikation. Vielmehr legen sie ihrer Analyse mehrere Veröffentlichungen zugrunde, also z.B. die Quartals- oder Jahresberichte der zu­rück­liegenden beiden Jahre. Grundregel dabei: Je einheit­licher die Veröffentlichungen, umso größer ist die Transparenz. Werden also in jedem Bericht dieselben Kennzahlen publiziert, kann auch der Laie Vergleiche ziehen und seine Entscheidungen darauf abstellen.

Wird jedoch in einem Quartal z.B. der „Periodengewinn“ ausgewiesen, im nächsten Quartal indes der „Gewinn aus fortgeführten Aktivitäten“ und im folgenden Quartal der „Gewinn nach Anteilen Dritter“, ist Vorsicht angesagt. Denn ein solcher Wechsel zwischen den veröffentlichten Zahlen deutet darauf hin, dass das Unternehmen etwas verschleiern möchte.

Dasselbe gilt bei offensichtlichen Abweichungen: Wurde z.B. für 2010 ein Vorsteuergewinn von 10Mio.€ ausgewiesen, während im Folgejahr von einem Anstieg von 9Mio.€ auf 9,5 Mio.€ die Rede ist, gilt es, die Differenz näher zu hinterfragen. Es kommt zwar immer wieder zu rechtlich oder steuerlich bedingten Korrekturen, allerdings müssen dann die veröffentlichten Werte auch mit der gebotenen Zurückhaltung betrachtet werden. Insbesondere bei einem Wechsel der Bilanzierungsmethoden ist darauf zu achten, dass wirklich nur Gleiches mit Gleichem verglichen wird.
In verstärktem Maße gilt dies, will man Unternehmen einander gegenüberstellen – was ohnehin nur innerhalb einer Branche sinnvoll ist. Wichtige Kennzahlen sind hier insbesondere Umsatz, Ergebnis aus betrieblicher Tätigkeit und der Konzerngewinn sowie Aktienkennziffern wie der Gewinn je Aktie oder die Dividende. Bei allen anderen Werten ist jedoch Vorsicht geboten, da Vergleiche hier oftmals an der genauen Definition scheitern. Sinnvoller als der Vergleich mehrerer Unternehmen ist oh­nehin der Vergleich mehrerer Jahre eines Unternehmens hinsichtlich Wachstum und Ertragsstärke.

Wesentlich schwieriger ist es allerdings, in den Jahresabschlüssen mögliche Manipula­tionen zu erkennen, die gerade die inter­nationalen Großkonzerne weitgehend problemlos und – vor allem – legal vornehmen können. Dies beginnt bei der Ertragsrechnung, hinter der nicht selten Unternehmensintentionen stecken. Laufen bei einer Firma die Geschäfte gut und sprudeln die Gewinne, wächst zwangsläufig auch die Steuerquote. Viele Firmen sind daher – wie jeder ordentliche Kaufmann – bemüht, sich für die Steuer „arm“ zu rechnen. Kennzahlen dazu sind aufgelöste Verlustvorträge, neu gebildete Rückstellungen und Wertberichtigungen. Wird in den Abschlüssen erkennbar, dass dies vorrangig steuerliche Gründe hat, spricht das letztlich für die Aktie.

Anders bei Unternehmen, die sich für die Aktionäre „reich“ rechnen wollen, indem sie beispielsweise Ausgaben verschieben oder stille Reserven durch den Verkauf von Wirtschaftsgütern heben. Wenn derartige Aktivitäten in den Berichten auftauchen, gilt dies in Verbindung mit einer eher schwachen Geschäftsentwicklung als Warnsignal.

Besonders problematisch wird dies in Zusammenhang mit der Verbuchung von entstandenen Kosten. Wenn z.B. in der Elektronikindustrie Entwicklungskosten anfallen, können diese entweder als laufende Ausgaben (ertragsmindernd) verbucht oder aber als eigene Bilanzposition einer jahrelangen Abschreibung unterworfen werden, die sich nur in geringem Umfang auf den Ertrag auswirkt. Kritisch wird die Situation immer dann, wenn das An­lagevermögen eines Unternehmens sowie die Kapitalkosten deutlich schneller wachsen als die laufenden Betriebsausgaben, ohne dass sich dies plausibel begründen ließe, z.B. durch den Kauf eines Unter­nehmens.

Ein wichtiges Kriterium ist auch die Eigenkapitalquote, die darüber Auskunft gibt, wie stark ein Unternehmen verschuldet ist. Als solide sind Eigenkapital­quoten von mehr als 35% einzustufen, bei einem Wert von unter 20% kann es – je nach Branche – kritisch werden. Dabei stellt sich allerdings die Frage nach den Eigentumsverhältnissen: Gehören einem Unternehmen z.B. seine Maschinen, seine Fabrikgebäude und sein Fuhrpark selbst, ist die Verschuldung zwangsläufig eher hoch, die Eigenkapitalquote entsprechend niedrig. Wurde indes alles nur gemietet bzw. geleast, hat das Unternehmen eher weniger Schulden, geht aber im Falle eines schlechten Geschäftsverlaufs wegen der hohen Mietkosten ein größeres Risiko ein. Entsprechende Transaktionen findet man allerdings meist nur in den Erläuterungen des Jahres­abschlusses, dennoch sind sie für die Unternehmens­bewertung durchaus von erheb­licher Be­deutung.

Schon diese wenigen Beispiele zeigen, dass „im Kleingedruckten“ manchmal die wichtigsten Informationen versteckt sind. Gerade für Laien ist es jedoch nicht einfach, diese Hinweise auch zu finden und entsprechend zu bewerten. Sie müssen vielmehr in erster Linie auf die Auswertungen professioneller Analysten vertrauen, wobei selbst die Experten nicht immer die richtigen Schlüsse ziehen.

Als Konsequenz daraus bleibt den privaten Anlegern letztlich nur, sich zwar durchaus mit den Publikationen auseinanderzusetzen und sich sowohl für positive als auch negative Indizien zu sensibilisieren. Zudem müssen sie aber darauf hoffen, dass sie von ihrem Berater bzw. über Aktienanalysen hinreichend informiert werden. Nicht wenige Anleger gehen daher sogar noch einen Schritt weiter und nehmen den Chart – also die grafische Darstellung des Kurses – unter die Lupe. Ihrer Meinung nach schlagen sich alle bekannt gewordenen Faktoren frühzeitig in der Kursentwicklung nieder – lange bevor die Abschlüsse Chancen bzw. Risiken erkennen lassen.